• De Europese Commissie wil een vrijwillige standaard introduceren voor groene obligaties;
• De ECON-commissie van het Europees Parlement wil meer. Veel meer;
• Strikte verplichte eisen aan alle obligaties die als ‘duurzaam’ worden aangeprezen;
• Niet alleen eisen aan informatieverstrekking en het gebruik van de opgehaalde gelden maar ook een verplicht transitieplan voor de hele onderneming.

Groene obligaties winnen aan populariteit. Volgens Bloomberg werd in 2021 voor USD 513 miljard aan groene obligaties uitgegeven en de markt groeit nog, mede als gevolg van de energietransitie. De term ‘groen’ doet het commercieel goed maar zegt op zichzelf niks. Wat ‘groen’ is aan een obligatie hangt af van de voorwaarden die de uitgevende instelling er zelf aan verbindt.

Het is daarom niet verbazend dat door de populariteit van termen als ‘groen’ en ‘duurzaam’ greenwashing inmiddels een serieus probleem is. Zie bijvoorbeeld dit FT artikel over green bonds en dit FT artikel over ESG-fondsen

Medio 2021 heeft de Europese Commissie (Commissie) plannen gepubliceerd voor een Europese standaard voor groene obligaties. Het idee is om een keurmerk te introduceren waar uitgevers van groene obligaties vrijwillig voor kunnen kiezen. Als de uitgever van de obligaties zich aan strikte eisen houdt, zie hierna, mag de obligatie de naam ‘Europese groene obligatie’ dragen. De Commissie wil de grote Europese markt gebruiken om een wereldwijde standaard voor groene obligaties neer te zetten. Maar het voorstel is slechts de eerste stap in een lang proces.

De Commissie economische en monetaire zaken (ECON) van het Europees Parlement wil dat de regels verder gaan. Veel verder. De ECON heeft op 16 mei 2022, onder leiding van Europarlementariër Paul Tang, een tekst met voorgestelde aanpassingen gepubliceerd.

Op grond van het voorstel van de ECON moeten alle partijen die obligaties onder de noemer ‘duurzaam’ in de EU op de markt brengen voldoen aan strenge eisen, waarvan enkele die direct de strategie beïnvloeden.

Ik bespreek de meest opvallende voorstellen uit de tekst van de ECON en sluit af met een enkele kritische kanttekeningen.

Bredere ontwikkeling en doel van het oorspronkelijke voorstel

Het voorstel van de Commissie maakt deel uit van de bredere agenda voor duurzame financiering en is bedoeld om de Europese interne markt en in het bijzonder de kapitaalmarktunie beter te benutten en om bij te dragen aan het realiseren van de klimaat- en milieudoelstellingen van de EU.

Simpel gezegd is een groene obligatie is een obligatie waarbij het opgehaalde kapitaal wordt gebruikt voor de financiering van milieuvriendelijke of duurzame projecten. Het kan gaan om windmolenparken maar ook om de verduurzaming van gebouwen of duurzame productie of afvalverwerking. Apple heeft bijvoorbeeld USD 4,7 miljard opgehaald om productie te verduurzamen en recycling te verbeteren.

De Europese groene obligatie standaard is een vrijwillige standaard die moet bijdragen aan de verdere ontwikkeling van de markt voor groene obligaties doordat bedrijven en overheden het label ‘Europese groene obligatie’ graag willen gebruiken.

Het is een wisselwerking. Groene obligaties of, meer algemeen, duurzame obligaties zijn populair, er is een roep in de markt om standaardisatie en de EU gebruikt nu de grote Europese markt en haar eigen duurzaamheidsambitie om een globale standaard voor groene obligaties neer te zetten.

De standaard biedt voordelen voor zowel de uitgevers van groene obligaties als potentiële investeerders. De uitgever van een obligatie kan door aan de standaarden te voldoen aantonen dat de gelden echt worden gebruikt voor groene projecten. Investeerders kunnen groene obligaties eenvoudiger vergelijken en hebben zekerheid dat de opbrengsten volledig worden gebruikt voor duurzame projecten en er geen sprake is van greenwashing.

De naam ‘Europese groene obligatie’ mag worden gebruikt voor obligaties die grof gezegd voldoen aan 4 eisen:

1 De opbrengsten moeten volledig worden gebruikt voor projecten die voldoen aan specifieke eisen. Deze eisen zijn neergelegd in de EU Taxonomy;

2 Transparantie vooraf en doorlopend over hoe de opbrengsten worden gebruikt. De manier waarop de informatie moet worden verstrekt wordt gestandaardiseerd;

3 Alle Europese groene obligaties worden gecontroleerd door een externe partij. Dit kan bijvoorbeeld een accountant zijn, maar kan ook een andere externe partij zijn;

4 Om zekerheid te hebben over de kwaliteit van de controle moet de externe partij die de controles uitvoert geregistreerd zijn bij de Europese toezichthouder ESMA.

Voor de ECON gaat het voorstel niet ver genoeg.

Alle duurzame obligaties

De ECON introduceert naast de standaard voor Europese groene obligaties strenge verplichte eisen voor alle uitgevende instellingen die obligaties als duurzaam in de markt zetten. Ik citeer enkele delen uit de tekst van het voorstel zoals aangepast door de ECON.

This Regulation lays down transparency requirements for bonds that are marketed in the Union as sustainable, stipulates uniform requirements for issuers of bonds that wish to use the designation ‘European green bond’ or ‘EuGB’ for their environmentally sustainable bonds, and establishes a registration system and supervisory framework for external reviewers of sustainable bonds. Artikel 1, dik gedrukt is de tekst van de ECON.

’sustainable bond’ means any type of bond instrument that has as its stated objective to finance sustainable investment, including bonds issued in accordance with market standards on green, social or sustainability-linked bonds. Artikel 5, onderdeel d, ECON voorstel.

To facilitate comparison between different sustainable bond issuances and encourage standardisation of data collection in respect of green bonds, transparency requirements should apply to all bonds that are marketed in the Union as sustainable. To foster investor protection and avoid greenwashing of bonds marketed as sustainable, the information disclosed in respect of such bonds should be subject to the same standard of external verification as that applying to European green bonds. Overweging 7a ECON voorstel.

Toegestane investeringen

Opbrengsten Europese groene obligaties mogen niet worden gebruikt voor kernenergie of energie uit gas.

By way of derogation from paragraphs 1 and 2, the designation of ‘European green bond’ and ‘EuGB’ shall not be used when any of the proceeds are allocated to: (a) nuclear power generation; or (b) electricity generation, or cogeneration from heat/cool and power, or production of heat/cool from fossil gaseous fuels unless the life-cycle GHG emissions are lower than 100gCO2e/kWh. Artikel 7, lid 2, onderdeel a ECON voorstel.

Impact op de strategie en transitieplan

Dat de opgehaalde gelden moeten worden gebruikt voor groene of duurzame projecten is niet genoeg.

Uitgevers van duurzame obligaties moeten zich binnen hun hele onderneming houden aan verregaande duurzaamheidseisen en -principes. Dit raakt direct de strategie en dagelijkse operatie:

• De uitgever moet uitleggen hoe de obligatie zich verhoudt tot de hele duurzaamheidsstrategie van de uitgever. Ik citeer hieronder een tekst uit het ECON voorstel. Een uitleg is niet voldoende, de uitgever moet een transitieplan opstellen;
• De uitgever moet zich houden aan het beginsel van ‘do no significant harm’. Dit betekent simpel gezegd dat er geen grote negatieve neveneffecten mogen zijn als gevolg van de groene investering;
• De uitgever mag zich niet bezighouden met belastingontwijking via landen die staan op de EU lijst van niet-cooperatieve jurisdicties voor belastingdoeleinde. Het is niet helemaal helder wat de ECON precies wil. In een overweging wordt gezegd dat de uitgever zich niet mag bezig houden met belastingontwijking terwijl in de artikelen van het ECON voorstel, de echte regels, staat dat de uitgever niet gevestigd mag zijn in een land op de hiervoorgenoemde EU lijst. Als ik kijk naar hoe ondernemingen in de praktijk werken en het feit dat Paul Tang de rapporteur is, is mijn inschatting dat bedoeld wordt de uitgever en de verbonden groepsmaatschappijen zich niet bezig mogen houden met belastingontwijking. Anders heeft de eis weinig tot geen effect.

Issuers of European green bonds should use such bonds as part of their overarching sustainability strategy. As such, issuers should adhere to certain entity-level sustainability requirements. That includes adherence to the principle of ‘do no significant harm’ referred to in Regulation (EU) 2019/2088, through the consideration of principal adverse impacts in investment decisions, and by aligning to minimum safeguards as set out in Article 18 of Regulation (EU) 2020/852. Issuers should also not be engaged in tax avoidance practices via countries on the EU list of non-cooperative jurisdictions for tax purposes. Overweging (12a) ECON voorstel.

Issuers of European green bonds and issuers of sustainability-linked bonds shall develop a transition plan outlining how they will adhere to a 1.5 °C global warming scenario and reach climate neutrality by 2050. The transition plan shall include annual and verifiable targets. Artikel 7b, eerste lid ECON voorstel.

Groene obligaties uitgegeven door Europese instellingen

EU-instellingen die obligaties uitgeven met een duurzaam doel moeten zich aan de groene obligatie standaarden houden.

Union institutions and bodies should adhere to Union standards in the pursuit of sustainability objectives, including those defined by Regulation (EU) 2020/852. They should thus use the ‘European green bond’ standard for any issuance of a use of proceeds bond that has environmental sustainability as its objective. As a leading global issuer of green bonds, the European Investment Bank has already committed to aligning its green bond programme with the European green bond standard. Overweging (10a) ECON voorstel.

Union institutions and bodies shall use the European green bond standard and apply the criteria of Articles 4 to 7a for any issuance of use of proceeds bond that has environmental sustainability as its objective. Artikel 7c ECON voorstel.

Bredere impact en bezwaren

Voor advocaten, consultants en accountants ligt er veel werk. Net als voor toezichthouders. Ik verwacht dat er naast accountants ook partijen zullen zijn die commerciële kansen zien in een rol als externe reviewer van alle verplichte informatie. Al met al meer dan een lawyers paradise.

Het voorstel van de Commissie zal gaan zorgen voor druk op uitgevende instellingen om nu al meer informatie te verschaffen en te voldoen aan vrijwillige standaarden zoals de Green Bond Principles van de International Capital Market Association (ICMA). De reden dat ik dit verwacht is dat een vergelijkbare reactie zichtbaar was in de financiële markten als reactie op andere grote (Europese) ontwikkelingen. Zeker in in de relatie tussen professionele partijen wordt “we wachten nog een paar jaar tot er regelgeving is” niet geaccepteerd.

Ik heb twee bezwaren tegen het ECON voorstel.

Mijn eerste bezwaar is dat het uitgeven van obligaties wordt aangegrepen om bedrijven en overheden te verplichten tot een transitie. Het is niet logisch dat het uitgeven van duurzame obligaties tot een verplichte transitie leidt. Het uitgeven van obligaties en een verplichte transitie zijn in mijn ogen twee te verschillende vraagstukken met elk hun eigen karakteristieken die je ook als zodanig moet behandelen. Ik stel een andere benadering voor: uitgaan van wat er al is, beoordelen waar eventuele ongewenste gaten vallen en welke aanvullende maatregelen passend zijn. Er ligt namelijk al een voorstel van de Commissie op grond waarvan beursgenoteerde bedrijven transparant moeten zijn over de impact van klimaatverandering op de onderneming en hoe hun transitieplan eruitziet.

Het gaat om het voorstel voor de Corporate Sustainability Reporting Directive (CSRD).

Mijn tweede bezwaar sluit aan bij het eerste. Ik vraag me af of de zware lasten, ook los van een verplichte transitie, proportioneel en effectief zijn. Waarom is het voorstel van de ECON beter dan het voorstel van de Commissie? Ik ben nog niet overtuigd. Je kunt zeggen dat greenwashing, beleggersbescherming en klimaatverandering alle of in ieder geval stevige middelen rechtvaardigen. Als dit het argument zou zijn is dat een lui argument. Als wetgever moet je een analyse maken van de omvang van het probleem, de betrokken partijen, de diverse mogelijke oplossingen en moet je aantonen dat je voorstel effectief en proportioneel is. Worden kleine partijen bijvoorbeeld niet belemmerd door de hoge nalevingskosten? Een paar ideeën. Het lijkt me bijvoorbeeld logischer een onderscheid te maken tussen de soorten investeerders. Professionele partijen zijn beter in staat zelf kritisch onderzoek te doen en informatie te krijgen. Informatieverstrekking kan ook plaatsvinden als onderdeel van een jaarverslag in plaats van een apart document dat aan strikte eisen moet voldoen en apart moet worden gecontroleerd door een externe partij.

Naar mijn mening wordt er te makkelijk over de impact van alle eisen heengestapt. Vanuit mijn ervaring gezien stelt de ECON meteen een maximaal pakket maatregelen voor, met toezicht op toezicht. Ik heb me in het verleden intensief beziggehouden met zowel de ontwikkeling van Europees beleid als de werking daarvan in de praktijk en vraag me terugkijkend vaak af of er, ook vanuit politiek opportunisme, niet te veel en ineffectieve regels zijn gecreëerd. In de praktijk waren we een groot deel van onze tijd kwijt met te voldoen aan alle details en niet met een probleem oplossen, een risico verkleinen of de markt beter maken. Niet alleen de financiële impact is groot. De administratieve lasten werken in de praktijk ook belemmerend doordat geld en arbeid opgaat aan naleving en innovatie wordt belemmerd door risicoaversie. De grote financiële en administratieve lasten drukken ook disproportioneel op kleine en startende ondernemingen.