De Volkskrant noemt het omvallen van Silicon Valley Bank (“SVB”) het Lehman-moment van de techsector. Een mooie kop maar het klopt niet. Het is ook niet slim om meteen “Lehman” te roepen omdat er een bank in de problemen komt. Dit soort berichtgeving leidt alleen maar tot slecht begrip, onnodige paniek en verkeerde conclusies.

Wat interessant is aan de gebeurtenissen is dat SVB een heel eenvoudig business model heeft en dat alle informatie over SVB gewoon openbaar was. Binnen een dag werd USD 42 mld. (ongeveer 25% van de deposito’s) teruggetrokken. Dit is ongekend en roept ook vragen op naar de rol en onderlinge communicatie van de klanten en hun investeerders.

Ik werk de gebeurtenissen uit aan de hand van de 2022 cijfers van SVB (ik verwijs naar de pagina’s in het jaarverslag).

Verschil Lehman

Om de Lehman vergelijking maar meteen uit de weg te ruimen.

Het belangrijkste verschil met Lehman is dat er geen direct risico voor andere banken is. Er lijkt geen systeem risico te zijn. Bij Lehman was dit er wel omdat er sprake was van:

• grote onderlinge financiële/contractuele verbondenheid tussen banken; en
• een fundamenteel probleem met zogenoemde giftige assets (de Mortgage Backed Securities) en de onderliggende Amerikaanse hypotheekmarkt.

Bij SVB is er geen directe verbondenheid met andere banken en er is ook geen sprake van een fundamenteel probleem met de beleggingen (de assets). Integendeel, het waren hele veilige beleggingen (zie hieronder) maar de rente was sterk gestegen. De veranderende markt had hele grote impact op zowel de specifieke klantgroep als op de beleggingen van SVB.

De reden dat ik schrijf dat er geen direct risico ‘lijkt’ te zijn is dat het de vraag is of er zich vergelijkbare situaties voordoen bij andere, kleinere, banken. Het bijzonder aan SVB is wel dat SVB zich richt op een hele specifieke groep klanten: de techsector. Het risico voor het financiële stelsel is voor nu het sentiment: algehele paniek, verlies van vertrouwen en kudde gedrag.

Wat ging er mis?

De toezichthouder van de staat Californië formuleert het kort en krachtig:

On March 8, 2023, the Bank announced a loss of approximately $1.8 billion from a sale of investments (U.S. treasuries and mortgage-backed securities). On March 8, 2023, the Bank’s holding company announced it was conducting a capital raise. Despite the bank being in sound financial condition prior to March 9, 2023, investors and depositors reacted by initiating withdrawals of $42 billion in deposits from the Bank on March 9, 2023, causing a run on the Bank. As of the close of business on March 9, the bank had a negative cash balance of approximately $958 million.

De feiten

De core business van SVB; een klassieke bank

Our Silicon Valley Bank and SVB Private segments’ primary source of revenue is from net interest income, which is primarily the difference between interest earned on loans, net of FTP and interest paid on deposits, net of FTP. (pagina 61)

De balans van SVB

Ik pak hier voor het gemak de consolideerde balans per 31/12/2022 in miljarden USD, zie pagina 95:

As of December 31, 2022, 53 percent of our total deposits were interest-bearing deposits, compared to 33 percent as of December 31, 2021. (pagina 80)

Start- en scaleups in de techsector werden en worden hard geraakt door de veranderende marktomstandigheden. Zie bijvoorbeeld de artikelen in de FT, Bloomberg en HBR. Deze veranderende marktomstandigheden raken direct het busines model en daarmee de inkomsten van SVB:

Our client deposits base is, and historically has been, our primary source of liquidity funding […]  At December 31, 2022, our period-end total deposit balances decreased to $173.1 billion, compared to $189.2 billion at December 31, 2021. [..] The decrease in deposits of $16.1 billion compared to December 31, 2021, was primarily driven by slowdown in public and private fundraising and exits as well as increased client cash burn. (pagina 80)

Tegenover de gelden van de klanten van SVB (de deposito’s) staan beleggingen en inkomsten uit verstrekte leningen. Over de leningen is weinig bekend maar het risico dat een deel niet wordt terugbetaald zal ook zijn toegenomen door de veranderde marktomstandigheden voor de specifieke klanten van SVB.  

De beleggingen

De beleggingen bestonden grof gezegd uit twee delen:

1 AFS: Available-for-Sale. Beleggingen die beschikbaar zijn voor verkoop. Deze worden gewaardeerd op fair value, reëele waarde. Voornamelijk staatsobligaties; en

2 HTM: Held-to-Majurity. Beleggingen waarvan het voornemen is om deze tot het einde van hun looptijd te houden. Deze beleggingen worden gewaardeerd op kostprijs. Hier gaat het mis. Stel een 10 jaars Mortgage Backed Security (MBS, vergelijkbaar met een obligatie) met een rente (coupon) van 1% is gekocht voor USD 100. Aan het einde van de looptijd wordt de MBS afgelost door de betaling van USD 100. Als de rente stijgt naar 2% is de MBS minder waard geworden. Immers, niemand betaalt nog USD 100 voor een MBS waar minder rente op wordt betaald dan de actuele rente.

Het AFS deel bedroeg eind 2022 USD 26 mld. en het HTM deel USD 91 mld. (het verschil van USD 3 mld zit in overige beleggingen). Zie pagina 64.

Dat een groot deel van de beleggingen vielen in de categorie HTM is wel en niet opvallend. De helft van de deposito’s waren ‘noninterest bearing’. Dit betekent dat geen rente op werd betaald door SVB, met als reden dat deze rekeningen actief werden gebruikt voor het doen van betalingen. Er is op het eerste gezicht een mismatch tussen de deposito’s en de beleggingen. Tot een bepaalde hoogte is dit normaal want dit is wat banken doen: geld creëren. Het ging in ieder geval mis door de stijgende rente. SVB liep een groot renterisico en had dit niet afgedekt. Op basis van wat ik lees heb ik mijn twijfels of SVB het risk management op orde had.

SVB wist eind 2022 al dat het HTM deel van de beleggingen, dat op kostprijs mocht worden gewaardeerd, USD 15 mld. minder waard was. Zie pagina 125. De USD 15 mld. was een ongerealiseerd verlies. Dit betekent dat de beleggingen nog steeds tegen kostprijs op de balans staan. Als deze beleggingen verkocht zouden moeten worden zou de waarde op dat moment (ongeveer) USD 15 mld. lager zou zijn, terwijl het eigen vermogen eind december 2022 ‘maar’ USD 16 mld. Een verdere rentestijging zou het verlies alleen maar grote maken.

Beperkt toezicht

Hier wordt in de berichtgeving te makkelijk overheen gestapt.

Banken zijn onderworpen aan financieel toezicht. Na de financiële crisis in 2008/2009 zijn er mondiaal nieuwe strikte eisen voor banken afgesproken binnen het Bazels Comité. Het laatste pakket, Basel III, wordt door bijna alle landen toegepast op alle banken, groot en klein. De VS heeft er bewust voor gekozen om ‘kleine’ nationale banken, zoals SVB, uit te zonderen van twee belangrijke eisen: de zogenoemde Liquidity Coverage Ratio (LCR) en de Net Stable Funding Ratio (NSFR). SVB legt dit ook uit op pagina 12. Precies vereisten die hier heel relevant zouden zijn geweest. Klein is relatief want SVB was qua balans de 16e bank van de VS.

De LCR en de NSFR moeten allebei minimaal 100% bedragen. De LCR geeft aan of de liquiditeitsreserves die banken aanhouden voldoende zijn om een uitstroom aan liquiditeit (de deposito’s) gedurende een maand op te vangen. De NSFR geeft de verhouding tussen de aanwezige en vereiste stabiele financiering. De NSFR heeft als doel de financiering van de banken (de deposito’s, zie de balans hiervoor) beter in lijn probeert te brengen met de looptijden van hun activa (onder meer de kredieten die ze uitschrijven of de obligaties die ze op de balans hebben). De NSFR kijkt simpel gezegd naar beide kanten van de balans.

Communicatie – persbericht SVB

Toen SVB op 8 maart aankondigde nieuwe aandelen uit te geven en bijna alle AFS beleggingen met een flink verlies te hebben verkocht werd alles duidelijk en sloeg de paniek toe. Klanten en beleggers zagen ook dat de resterende beleggingen bestonden uit het HTM deel dat al minder waard was dan de waarde op de balans. SVB was insolvent geworden.

Additionally, earlier today, SVB completed the sale of substantially of its available for sale securities portfolio. SVB sold approximately $21 billion of securities, which will result in an after tax loss of approximately $1.8 billion in the first quarter of 2023.

Vervolg

Klanten

Wat me zeer verbaast is dat veel klanten hun risico niet hebben gespreid maar al hun geld bij een partij hebben ondergebracht. Het zou kunnen dat dit niet mogelijk was op grond van commerciële afspraken met SVB. Anders is het amateuristisch. Zeker omdat er grote investeerders en ervaren adviseurs betrokken zijn. De roep om overheidsingrijpen is vanuit het perspectief van de klant begrijpelijk maar iedereen wist, en zeker de professionele klanten, dat tegoeden maar voor een heel beperkt deel (USD 250.000) worden gegarandeerd.

Communicatie

De paniek sloeg toe na het persbericht van SVB. Persberichten worden voordat ze worden gepubliceerd al uitgeplozen door juristen. In het geval van SVB had duidelijk meer gedacht moeten worden vanuit het perspectief van investeerders en klanten: welke economische boodschap lezen zij in het persbericht over de staat van de bank?

(Meer) toezicht

Er zal (nog) meer aandacht komen voor risk management. Niet alleen door de toezichthouders maar ook vanuit aandeelhouders en klanten. De VS zal de uitzonderingen die ik hiervoor besprak niet langer kunnen verantwoorden.

Minder diensten voor tech start-ups?

De techsector staat al onder druk. Meer toezicht betekent ook meer kosten en bank en investeerders zullen extra kritisch gaan kijken naar de risico’s binnen deze sector.

Depositobank en digitaal centralebankgeld

Er wordt al langer gesproken over alternatieve vormen van bankieren die niet gericht zijn op geldscheppen en kredietrisico maar puur op betalen en sparen. Deze discussie zal vermoed ik weer opladen. Zie bijvoorbeeld dit rapport van de Wetenschappelijke Raad voor het Regeringsbeleid (WRR).

Bij een depositobank kunnen bedrijven en particulieren hun geld op een rekening aanhouden bij een centrale bank (in Nederland, De Nederlansche Bank) of bij een bank die alleen sparen en betalen aanbiedt. De tegoeden worden dus niet gebruikt om uit te lenen en klanten lopen daarmee zo goed als geen risico. Het gaat te ver voor dit stuk maar in de praktijk is deze vorm van bankieren nu nog lastig omdat banken ook gelden moeten uitzetten.

Een ander alternatief dat wordt besproken is digitaal centralebankgeld. Een cryptocurrency uitgegeven door een centrale bank (CBDC). CBDC’s kunnen net als bijvoorbeeld Bitcoin digitaal worden aangehouden maar dan bij een centrale bank. CBDC’s kunnen ook net als andere cryptocurrenncies in een elektronische portemonnee (een ‘hard wallet‘) worden bewaard die de klant zelf in bezit heeft.

***